科瑞思业务模式屡遭质疑经营持续性待拷

  持续经营能力屡遭问询，且在上会前的意见落实函中仍被深交所质问业绩下滑风险，这样的企业能否过会？

  7月1号（本周五），珠海科瑞思科技股份有限公司（以下简称“科瑞思”）即将上会接受创业板上市委审议。该公司专注于小型磁环线圈全自动绕线领域，核心业务为小型磁环线圈绕线服务，应用领域包括网络通讯、消费电子等。

  科瑞思本次计划募资3.84亿元，保荐人为民生证券，保荐代表人为王常浩、朱云泽。

  公开资料显示，科瑞思与部分客户合资成立子公司，并通过该子公司与对应客户及其关联方进行业务往来。报告期内，该公司近4成营业收入来自合作方，遭深交所质疑利益输送。科瑞思在与合作方签订的合作协议中，均约定了客户要达到的订单量要求，若未来其与合作方的业务关系出现重大变化，科瑞思的业务持续性及稳定性恐将受到不利影响。

  由于目前部分产品不适用于自动化绕线，传统网络变压器过半数的市场份额仍由人工绕线占据。同时，受传统网络变压器产能不足的影响，部分下游厂商已开始布局和导入全自动生产的分离式网络变压器，其中就包括科瑞思第一和第二大客户经纬达集团、攸特电子。若分离式网络变压器在未来迅速普及推广，科瑞思的业绩或将大幅下滑。

  资料显示，科瑞思成立于2005年，成立之初，该公司主要专注于脉冲热熔热压机、贴膜机、研磨机、抛光机、拉丝机等通用电子设备的研发、制造和销售，产品主要用于移动通讯设备制造领域。

  基于小型磁环线圈绕线领域自动化程度低、市场需求量大的现状，科瑞思在2011年研制出第一代全自动麻散线单环绕线机和其他型号全自动散线绕线机，业务重心聚焦至全自动绕线年，科瑞思推出全自动网络变压器双环绕线机），提升了第一代全自动麻散线单环绕线机的自动化程度和工作效率。在此之后，该公司主要以全自动绕线设备为网络变压器、电源电感等磁性元器件厂商提供小型磁环线圈绕线服务，同时进行少量全自动绕线年，科瑞思实现的营业收入分别为2.48亿元、2.5亿元、3.76亿元，归母净利润分别为6433.03万元、6186.93万元、1.25亿元，整体呈增长趋势。

  公开资料显示，2016—2018年，科瑞思先后与第一大客户经纬达集团以及其他主要客户合资成立了7家公司，其中持股比例超过51%的合资公司有5家。报告期内，该公司存在通过上述合资子公司与对应客户及其关联方（以下简称“合作方”）进行业务往来的情形。

  经计算，报告期内，科瑞思向合作方提供绕线亿元，占各期营业收入的比例分别为37.26%、37.71%、39.90%。

  同期，科瑞思向上述合作方销售产生的归母净利润分别为1659.52万元、1167.84万元和3279.24万元，占各期归母净利润的比例分别为25.8%、18.88%、26.28%。

  可以看到，上述合作方对科瑞思的业绩贡献较大，尤其2021年，该公司近4成营业收入、超1/4的归母净利润来自合作方。

  在三轮问询中，科瑞思均因上述情况被深交所多次质疑。其中包括合资公司的运营模式；发行人的业务持续性、稳定性及持续经营能力是否依赖上述合作方；发行人与客户合资成立公司的业务模式的合理性及是否符合行业特性；未来该业务模式的收入占比是否会大幅增加，是否存在客户向发行人输送利益的情形等。

  科瑞思回复称，公司拥有的合资公司具体运营模式为利用自主研发的全自动绕线设备为客户提供小型磁环线圈绕线服务，即合资公司向控股公司科瑞思或母公司珠海恒诺采购全自动绕线设备，然后为合作方及其关联方或无关联第三方提供线圈加工服务以获取收益。

  报告期内，四川恒纬达、江西众科、衡南华祥为合作方及其关联方提供服务的收入占其业务收入总额的比例基本为100%。上述合资公司对应的合作方分别为经纬达集团、上高齐力、东莞祥星。

  换言之，经纬达集团、上高齐力、东莞祥星与科瑞思合资成立公司，合资公司基本不对外销售产品或服务。上述合作方完全可以直接向科瑞思进行采购，那成立合资公司的意义究竟在哪里？

  为自证清白，科瑞思称，中山展晖为公司在网络变压器小型磁环线圈绕线服务领域的主要竞争对手，该公司也存在与客户合作的经营模式，包括与客户合作设立子公司、与客户共同投资设立生产基地生产线%的设备通过多种形式与客户进行了合作，剩余50%的设备独立对外接单提供绕线服务。

  由于科瑞思未披露其对外接单提供绕线服务以及与客户进行合作的设备数量占比情况，我们无从进行数据对比。但深交所三轮问询皆重点针对该合作模式刨根问底，拷问其业务独立性、经营持续能力、利益输送等，若该公司在上会时仍无法提供合理解释，恐将影响其过会。

  值得一提的是，科瑞思与合作方签订的合作协议中，均约定了客户要达到的订单量要求。且该公司在招股书中坦言，若未来与合作方的业务关系出现重大变化，或合作方下游需求出现下降，可能对公司的经营业绩产生不利影响。可见合作方对科瑞思的业绩影响程度较高，业务独立性难免受到外界质疑。

  在自动化绕线设备推出之前，网络变压器小型磁环线圈的生产加工均由人工绕线完成。相比人工绕线，自动化绕线设备在生产效率、工作时长、产能规模等方面都具有一定的竞争优势。

  不过，受零散订单、复杂产品、成本考虑等方面的影响，目前并非所有产品均适用于自动化绕线。

  据广东省磁性元器件行业协会相关数据，2020年网络变压器整体市场规模约为100亿元，小型磁环线圈绕线服务约占网络变压器价值链的15%至20%，由此估算绕线亿元。

  科瑞思称，自动化绕线领域的设备主要集中于公司与中山展晖，或由公司和中山展晖对外出售的企业。该公司根据广东省磁性元器件行业协会的相关数据测算，2021年，科瑞思和中山展晖自动化绕线（含对外销售设备）市场占有率为35.2%至46.93%之间。

  除其他少数几家厂商外（合计市场占有率不超过2%），2021年度人工绕线亿元。

  由于传统网络变压器部分生产依赖人工，生产产能不稳定。近年来，在网络传输需求快速增长导致传统网络变压器产能不足的背景下，部分下游厂商开始布局和导入能够全自动生产的分离式网络变压器，且在百兆及以下网络传输设备应用中对传统网络变压器形成替代，占据一定市场份额。

  公开资料显示，广东美信在使用片式电感型分离式网络变压器替代传统网络变压器，经纬达集团开发了新型分离式网络变压器，目的是引入体积更小、更易生产、更灵活使用的网络变压器产品。

  在下游客户布局替代产品的背景下，深交所在意见落实函中要求科瑞思分析说明该情况对现有小型磁环线圈绕线服务市场需求的影响，科瑞思未来经营业绩、毛利率是不是真的存在大幅下滑风险。

  科瑞思解释称，按照产品材料、工艺和性能的不同，分离式网络变压器可分为电感型和电容型分离式网络变压器。

  其中，电感型分离式网络变压器虽可耐高压，性能和传统网络变压器接近，但产品成本明显较高、工艺难度大，不具备比较优势；电容型分离式网络变压器由于没办法承受高压电，不足以满足绝缘耐压测试1500V的国际标准，因此该类产品没办法使用于出口的终端产品，仅使用于国内的部分机顶盒、光猫和低端路由器。综合而言，上述分离式网络变压器未对科瑞思的经营业绩产生不利影响。

  科瑞思亦指出，若未来分离式网络变压器因材料革命、技术升级从而解决了前述固有缺陷后被逐渐普及和推广，同时传统网络变压器的全流程自动化生产技术仍未完全突破，公司核心业务小型磁环线圈绕线服务的市场空间可能被逐渐压缩，由此可能会引起公司经营业绩和毛利率下滑的风险。

  需要关注的是，经纬达集团、攸特电子目前均有生产分离式网络变压器，而上述2家企业均为科瑞思报告期内前五大客户。经纬达集团连续3年一直为科瑞思第一大客户，科瑞思对其的出售的收益占各期营业收入的比重均在20%以上，且约占前五大客户销售总收入的一半；攸特电子则在2019年为科瑞思第四大客户，2020年至2021年均为该公司的第二大客户，出售的收益占比约在6%—9%。

  这意味着，科瑞思前两大客户经纬达集团、攸特电子都已布局并成功量产分离式网络变压器，若未来该产品可大范围替代传统网络变压器，该公司恐将首先失去上述客户，经营业绩或将大幅波动。

  《科瑞思首次公开发行股票并在创业板上市申请文件的审核问询函回复》（首轮、第二轮、第三轮）.深交所

  《科瑞思首次公开发行股票并在创业板上市申请文件的审核中心意见落实函回复》.深交所